本来M&Aは、買い手側と売り手側の同意の上で行われます。
しかし、売り手側の同意が無かったとしても、一定の条件を満たすことでM&Aが成立してしまう場合があり、そのような買収を敵対的買収と言います。

今回のコラムでは、中小企業における敵対的買収についてや、どのように敵対的買収を防衛できるのかなど、詳しく解説いたします。

敵対的買収とは

敵対的買収とは、敵対的TOBとも呼ばれ、買収側が買収の対象となる会社の取締役会などから同意を得ることなく買収を行うことを指しています。

一方で、買収者が買収対象会社の取締役会等に賛成を得て買収することを友好的買収と言います。
友好的買収では、対象会社の協力が得やすいため、会社分割、株式交換、合併など様々な手法を検討することができます。

敵対的買収では、株式市場の買付けで行うことは金融商品取引法にて禁止されているため、買収側の企業が買収対象の企業の50%超の株式をTOBにて保有する必要があります。

中小企業の敵対的買収とは

日本の中小企業の多くでは、株式に対して譲渡制限を設けており、そのような会社を株式譲渡制限会社と呼びます。

譲渡制限が設けられた株式を譲渡する際は、発行会社の承認を得る必要があるため、敵対的買収は基本的には成立しません。

買収防衛は必要なのか？

大前提として、株主や会社全体の利益を優先することが最も大切であり、経営陣の保身のために買収防衛策を講じるべきではありません。
敵対的買収が行われ、経営陣が交代することで、企業の成長につながることも考えられます。

ただ、敵対的買収によって買収対象側の持つ知的財産などが委譲されるなどにより、企業価値が低下するという見方もあります。

経営者は、買収防衛策を講じることが会社全体や株式の利益に繋がるのかということを十分に考え、策を講じることが大切です。

敵対的買収の防衛策

敵対的買収には様々なものがありますが、今回は買収前の予防として効果的な防衛策と、買収を仕掛けられた後に有効な防衛策とに分けて解説いたします。

買収前に有効な防衛策

まずは、敵対的買収の予防として有効な防衛策を5つ紹介します。

• ライツプラン（ポイズンピル）
• ゴールデンパラシュート
• 黄金株（拒否権付株式）
• プット・オプション
• チェンジオブコントロール条項

ライツプラン（ポイズンピル）

ライツプラン（Rights Plan）は、買収コストを高く引き上げることで、買収側に敵対的買収を断念させる手段の一つです。
株主に対して、有利な条件で株式を取得できる権利（Right）を与えることからこのような名称が付けられています。

具体的な方法としては、事前に既存株式に対して新株予約権などを取得できる権利を付与し、買収者が一定の発行済株式の買占めが進んだ段階で、その権利を発動させます。

権利が発動されることで、発行済株式の総数が増えるため、買収側にとっては当初の予定以上のコストがかかります。

ライツプランには、以下の2種類あります。

• 事前警告型ライツプラン
• ライツプラン信託

事前警告型ライツプランは、通常時にライツプランによる防衛策を講じていると警告するところに特徴があり、ライツプラン信託では、信託銀行に新株予約権を預けるという点に特徴があります。

ゴールデンパラシュート

ゴールデンパラシュートは、飛行機を会社と見立て、旧経営陣のみが黄金製のパラシュートで飛行機から脱出するという比喩から名称が付けられています。

敵対的買収が行われた場合は、一般的に経営陣は解雇されます。
そこで、あらかじめ経営陣が解雇された場合は、多額の退職金を払わなければいけないように設定しておくことで、経営陣の解任が難しくなり、敵対的買収の防衛に繋げることができます。

一方、従業員に対して高額な退職金を設定し、敵対的買収を予防する策をティンパラシュートと呼び、ゴールデンパラシュートと同様、もしくはそれ以上の効果が期待できます。

黄金株（拒否権付種類株式）

黄金株は、種類株式の一つであり、正しくは拒否権付種類株式といいます。

黄金株には株主総会の決議に対する拒否権が付与されています。
通常は株式の保有割合に応じて議決権が与えられますが、黄金株さえ保有していれば、買収という会社の重大な決定に対しても拒否することが可能になります。

プット・オプション

プット・オプションとは特定の商品（この場合では株式）を一定の期間内で、あらかじめ定められた数量、価格で売却できる権利のことを指します。

あらかじめ株主に一定の価格で株式を売却できる権利を与えておくことで、買収者が株式の一斉買取りや債権の一斉弁済をしなければいけなくなり、敵対的買収を抑止することができます。

チェンジオブコントロール条項

チェンジオブコントロール（COC：Change of Control）条項とは、M&Aなどにより、経営陣や主要株主の変更があった場合に、重要な契約が解消されたり、契約に制限がかかることを定めた契約規定のことを指します。

特定の企業との契約に依存している会社の場合は、その取引先との契約の解消は対象会社の企業価値の低下に繋がるため、敵対的買収の意欲を下げることができます。

買収後に有効な防衛策

次に、敵対的な買収を仕掛けられた後に講じることができる防衛策を3つ紹介します。

• パックマンディフェンス
• ホワイトナイト
• クラウンジュエル

パックマンディフェンス

パックマンディフェンスとは、敵対的買収を仕掛けられた際に、買収対象会社が逆に買収企業に対して、TOBなどを仕掛ける対抗措置のことを指します。

基本的にパックマンディフェンスによって、完全に買収企業の支配権を確保することはありません。
ほとんどの場合、1/4の株式の取得で止めるケースが多いです。

理由としては、1/4の株式を保有することで買収企業は買収対象企業に対して議決権を行使することができなくなるからです。

ホワイトナイト

ホワイトナイトは、敵対的買収を仕掛けられた際に、別の友好的な買収先を見つけ、買収もしくは合併をしてもらう防衛策です。

ホワイトナイトは文字通り、童話などに登場する白馬の騎士という意味であり、この場合では友好的な買収先のことを指しています。

敵対的買収を防ぐという点では効果的ですが、別の有効的な買収先を見つけられるかが、この防衛策のポイントになります。

クラウンジュエル

クラウンジュエルは、王冠の宝石を外し、王冠自体の価値を下げるということになぞらえて名称が付けられています。

クラウンジュエルは、買収対象となる会社が自社の価値の高い事業や資産を第三者に譲渡などにより手放すことで、企業価値を意図的に下げる防衛策です。

敵対的買収への防衛として効果はありますが、会社そのものの価値を下げるため、株主へ多大な損失を与える可能性もあります。

買収防衛策の導入は慎重に

今回紹介したように、敵対的買収を防衛するための方法は数多く存在します。
しかし、過剰なまでに買収防衛策を講じることはかえって会社の価値の低下を招く恐れもあるため、慎重に検討する必要があります。

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